糾偏貨幣空轉 官方「冷」對疲軟

【明報專訊】雖然實體經濟的疲弱和同業拆借資金成本的飈升讓「寬鬆」的需要看起來日趨迫切，但即使是通脹暫無憂慮，中國貨幣政策也暫無「變奏」打算。


國務院總理李克強日前提出「用好增量、盤活存量」。這一貨幣政策新提法顯示，官方或將繼續頂住壓力調結構，倒逼金融機構去槓桿，從而解決導致「實體冷、融資熱」的「貨幣空轉」局面。


貨幣政策效率下降

各方對「貨幣空轉」的關注源於2013年以來社會融資和GDP增速的「脫鈎」現象。


過去相當長一段時間裏，內地經濟學家一直將GDP視為社會融資總量的一個滯後資料。即社會融資總量的攀升，會在一個季度左右的時間後傳導到固定資產投資和GDP的增長上。


然而自2012年4季度以來，內地各月的社會融資總量已超過了在2009年應對國際金融危機時的規模，但資金對經濟增長的拉動卻並不明顯。


在摩根大通經濟學家朱海斌看來，這一局面的出現，是因為信貸並未用於支援實體經濟活動，在金融體系內流動。中國社科院金融重點實驗室主任劉煜輝則表示，當前內地存量債務規模過於龐大，大量資金不是投向具備產出的專案，而是配置在不具備經濟合理性的低效部門及停留在償債環節。


央行「鐵血」糾偏市場

無論「資金空轉」的原因是什麼，「寬貨幣」對經濟增長刺激力度的減弱已是不爭事實，這也降低了「中性偏緊」貨幣政策變奏的需要。


不過，官方的淡定讓市場近來陷入「缺錢」的焦慮。最為明顯的表現，就是同業拆借資金成本的驟升。20日（上周四）7天回購利率超過12厘，創2006年以來的最高水平。


興業銀行首席經濟學家魯政委將官方這一政策選擇描述為「鐵血」糾偏。他提醒說，6月內地M2或將回落至14%至15%，糾偏目前已基本成功，持續高息所造成的壓力和風險不斷加大，不可持續。


朱海斌也表示，實體部門貸款利率的走高，將對已乏力的經濟活動雪上加霜。央行應該盡快再次引入逆回購操作，以安撫銀行間市場的恐慌。


不過，李克強「用好增量、盤活存量」的表態，似乎暗示了官方打算頂住壓力，倒逼金融機構去槓桿，擠壓融資平台，在緊環境下淘汰落後產能。


官方或繼續「淡定」

人行專家的態度也顯示了官方目前尚未打算放鬆貨幣政策。


人行金融研究所副所長張春雪20日在一個會議上表示，2013年1月至4月，是西方機構唱空中國的一個高峰期，但同一時段，中國每月新增外匯佔款4000億元，這顯示了外部資金對中國經濟前景的看好。


對於市場當下的缺錢態勢，張春雪認為有兩方面原因。其一，5月份，外匯佔款從此前每個月4000億元減少到670億元；其二，人行對於存款準備金按「旬」（每個月分為上旬中旬和下旬）考核的方式，導致短期資金需求增加。


張春雪強調，中國經濟現在已經發展到一個拐點，必須通過改革解決問題。對人行而言，在貨幣政策數量型工具逐步失效的情况下，當前必須加快推動利率市場化和匯率形成機制的改革。


馮其十