龐寶林：歐無債可買 唯有推低負息

【明報專訊】歐洲央行剛結束了2015年最後一次議息會議。本欄曾提到，行長德拉吉曾大吹鴿風，強烈暗示將在這次會議上加大貨幣寬鬆力度。可量寬等措施雖然加碼，但力度不如市場預期，令歐元瞬間大升逾2.5%。其實，相對於延長買債時間，甚或加大每月買債數量，部分分析師均偏向預測負利率將會被調低。原因無他，乃是符合央行買債範圍的債券已「買少見少」。


歐洲央行在本年初推出量寬計劃時，曾列出以下主要買債條件：

（一） 量寬計劃將於2015年3月9日開始，並以每月600億歐元的速度買入；

（二） 央行可購入負利率債，但負利率不可低於存款利率，在當時亦即-0.2厘；

（三） 任何一種債券的購買量不得超過總買債量的25%，而任何單一發債人的債券購買量也不得超過總買債量的35%。


然而，市場早於2014年9月起，已開始凝聚量寬加碼的預期；部分投資者更「偷步」買債，希望屆時因央行量寬而催谷的買債需求，有助拉低息率、推高債價，並從中賺取價差。因此，其實在去年年底，已有部分德國短期國債錄得負利率，不過大部分皆高於當時的存款利率，即-0.2厘。


至2015年12月初，亦即歐洲央行舉行議息會議前，現存約7兆歐元的歐洲國債中有40%的孳息率已跌穿零息，數量共約3兆歐元。其中以「避險首選」瑞士及德國的負息債券最多，分別佔兩者的總國債發行量70%及62%左右。而凱投經濟的數據則顯示，若存款利率維持在-0.2%，德國將只有60%的債券符合量寬的買債範圍，荷蘭約70%，法國約90%。


歐元區國家公共財政超支 無法大量發債

由於歐元區國家需遵守協定控制財赤，因此國債的發行量有一定限制，所以央行沒有足夠的債券可購買，委實不是天方夜譚。另外，不少歐元區國家經過金融海嘯及歐債危機後，公共財政皆嚴重超支，故根本無法大量發債。而最有餘裕的德國，卻偏偏將零財赤的目標訂在2015年，所以歐洲央行可購買的債券其實不算特別多，甚或有「求過於供」的可能。


如德拉吉有意擴大量寬規模，或「鋪定後路」以準備增加寬鬆力度，央行就有檢討買債條件的必要。斟酌上述三項條件，第三項難有改動的可能；如單一債券買債量超過25%，就可能牽涉法律上及政治上的爭議。因此，唯一能引起較少爭議的，現時便只有降低負利率一途。


歐央行成員國多 經濟周期存差異

筆者屢次提及「爭議」二字，究竟歐洲央行的行動能有什麼爭議呢？其實，與美國及日本不同，歐洲央行有十多個成員國；而由於每國的經濟周期均有差異，所以並不是所有成員都會支持現行的貨幣政策。每次遇到重大經濟危機及需擬定具決定性的貨幣政策時，成員國皆會據理力爭，不斷進行磋商。德拉吉有時候被批評「出口術」、「雷聲大雨點小」，便是這個緣故。因此，這次議息會議的結果比預期差，其實也不是一個大意外。


東驥基金管理董事總經理

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