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【明報專訊】恒指昨日升80點，收報21999點，成交金額378億元。A股先跌後回升，但兩市成交縮減至不足6600億元，港股亦不足400億元。聯儲局加息前，不少分析根據往績，推斷新興市場最壞時間已過，加息後，就連國際貨幣基金組織（IMF）亦指走資最兇猛一般在加息前6個月，其後悲觀情緒會開始減退，各國外儲亦見穩下來。但無論加息前或後，亦看不到新興市場有力回升，大摩更指已連續8星期錄得資金流走，上周再有15.1億美元離開，顯然加息與否，不足以左右外資離開的決定。
外資持續流走，累計流入金額已回落至2010年初水平。一般來說，臨近年尾應為明年進行部署，這或意味明年新興市場仍未能獲得外資重新看好，極其量就是在低位靠穩。美國10年來首度加息當然是大事件，但外資是否投資新興市場，其實都是看回報率。以人民幣過去10年為例，國債息率曾遠低於美息多時，幅度更高達3厘，但外資看的其實是有否有投資套利的機會，例如海嘯前很多直接投資均有雙位數字回報率，海嘯後理財產品亦動輒高單位數字或以上，人民幣匯價亦水漲船高。
外資投資只看回報率
新興市場今年重挫，正常應有反彈，但對外資來說，至少得有一個回報吸引的投資標的。以往歐美經濟向好時，新興市場出口企業增長強勁，到QE年代大量套利熱錢湧入，新興市場大興土木兼帶動內需起動，買指數便大賺，但現在出口不強、平錢不再，玩了7年的遊戲完結，同時更要面對高昂負債。雖然股市殘、債息高，但是外資依然流走，相信就是看不到新興市場，特別是資源出口型國家短期有翻身的板斧。低殘估值可以是反彈的理由，但不是買入的原因。
低殘估值只是反彈理由
說回人民幣，811匯改後，9、10月期間在人行大力干預後終於回穩，但匯市不同股市，不會因一家央行的意志而改變大趨勢，在岸價周一破底，離岸價昨日再撲向6.58關口。如上文所述，人民幣匯率很視乎有否具吸引力的投資回報率，但以大類資產來看，股、債、樓和理財產品的吸引力均已大減。
論股市，內銀呆壞帳高企、險資面對回報率低迷而資金成本高昂的困難，傳統產業多產能過剩，非金融業A股的股本回報率僅低單位數字；10年期國債已低至2.8厘，趨勢上肯定續跌，仍能博資產價格上升，但在息差進一步收窄下，卻要承受匯率風險；樓市僅一、二線城市較佳，但肯定已跟民眾購買力脫節；理財產品回報率也高不了國債多少。在豐厚的外匯儲備下，短期不會有急劇貶值的風險，但一天中國沒有回報率像樣的大類資產供外資套利，穩步貶值之勢便難以逆轉。
人幣貶值紓經濟改革壓力
從中央角度看，就算不致於是流動性陷阱，但貨幣政策進一步寬鬆（除非印錢大舉買下呆壞帳）的邊際效用已大減，財政政策勢必發力，但財赤升至GDP的3%或更高，也不會令經濟有多大起色。若從匯率入手，可以穩住出口和製造業，可以令內地產品相對於進口貨更具競爭力，歐洲日本相繼量寬競爭性貶值，也很難對人民幣匯價下跌說三道四。
此外，2016年很可能是中國改革的真正攻堅年，無論是供給側改革還是剷除殭屍企業，均是要向既得利益者開火，這時以匯率貶值來紓緩國內經濟壓力，也是正道，只是對香港和一眾新興市場，卻是百上加斤。
[江宗仁 還看今朝]
外資持續流走，累計流入金額已回落至2010年初水平。一般來說，臨近年尾應為明年進行部署，這或意味明年新興市場仍未能獲得外資重新看好，極其量就是在低位靠穩。美國10年來首度加息當然是大事件，但外資是否投資新興市場，其實都是看回報率。以人民幣過去10年為例，國債息率曾遠低於美息多時，幅度更高達3厘，但外資看的其實是有否有投資套利的機會，例如海嘯前很多直接投資均有雙位數字回報率，海嘯後理財產品亦動輒高單位數字或以上，人民幣匯價亦水漲船高。
外資投資只看回報率
新興市場今年重挫，正常應有反彈，但對外資來說，至少得有一個回報吸引的投資標的。以往歐美經濟向好時，新興市場出口企業增長強勁，到QE年代大量套利熱錢湧入，新興市場大興土木兼帶動內需起動，買指數便大賺，但現在出口不強、平錢不再，玩了7年的遊戲完結，同時更要面對高昂負債。雖然股市殘、債息高，但是外資依然流走，相信就是看不到新興市場，特別是資源出口型國家短期有翻身的板斧。低殘估值可以是反彈的理由，但不是買入的原因。
低殘估值只是反彈理由
說回人民幣，811匯改後，9、10月期間在人行大力干預後終於回穩，但匯市不同股市，不會因一家央行的意志而改變大趨勢，在岸價周一破底，離岸價昨日再撲向6.58關口。如上文所述，人民幣匯率很視乎有否具吸引力的投資回報率，但以大類資產來看，股、債、樓和理財產品的吸引力均已大減。
論股市，內銀呆壞帳高企、險資面對回報率低迷而資金成本高昂的困難，傳統產業多產能過剩，非金融業A股的股本回報率僅低單位數字；10年期國債已低至2.8厘，趨勢上肯定續跌，仍能博資產價格上升，但在息差進一步收窄下，卻要承受匯率風險；樓市僅一、二線城市較佳，但肯定已跟民眾購買力脫節；理財產品回報率也高不了國債多少。在豐厚的外匯儲備下，短期不會有急劇貶值的風險，但一天中國沒有回報率像樣的大類資產供外資套利，穩步貶值之勢便難以逆轉。
人幣貶值紓經濟改革壓力
從中央角度看，就算不致於是流動性陷阱，但貨幣政策進一步寬鬆（除非印錢大舉買下呆壞帳）的邊際效用已大減，財政政策勢必發力，但財赤升至GDP的3%或更高，也不會令經濟有多大起色。若從匯率入手，可以穩住出口和製造業，可以令內地產品相對於進口貨更具競爭力，歐洲日本相繼量寬競爭性貶值，也很難對人民幣匯價下跌說三道四。
此外，2016年很可能是中國改革的真正攻堅年，無論是供給側改革還是剷除殭屍企業，均是要向既得利益者開火，這時以匯率貶值來紓緩國內經濟壓力，也是正道，只是對香港和一眾新興市場，卻是百上加斤。
[江宗仁 還看今朝]
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