【明報專訊】2011年截至8月5日，主要股市的表現是美國跌4.6%､英國跌11%､德國跌9.8%､日本跌9%､巴西跌23.6%､印度跌15.6%､俄國跌6%､中國跌6.5%､香港跌9%，可以說是全球一片紅。2011年以來經歷了中東北非變天、日本地震、歐洲信貸、中國收緊銀根、美國債務、經濟放緩等等問題，但標普500指數在7月最後一周時仍升3%，強勢界別如化學、能源採探服務、高價消費品、天然氣、鋰和一批動力股的股價仍多企在高位，我當時仍看美股是「分批試高」的格局。
7月28日是一個轉勢的日子，當日美股下跌，沽售是期貨帶動，好像尾市有等於33億美元的期指（65000張）成交上板，翌日反彈但未能收復失地，還以跌收市，乏力的原因除了宏觀因素之外，我當時的解釋是「很多股份剛進入了技術調整期的初段」。那時我的估計是分批調整，強勢股的調整不會很深，其他股份則比較危險，這想法事後證明只是對了一半。
沽盤真正來源是經濟淡風
8月1日美國債務上限問題有新發展，協議初步達成，但股市是先升後跌，當日的解釋是ISM 7月製造業指數由55.3跌至50.9，數字被解讀為經濟下滑——其實指數在42.5之上仍表示經濟擴張，以50為分界線是一個誤解。更深的意思是在對冲基金界有一股濃烈的經濟淡風，美國債務上限引伸出來的削赤方案，未確定內容之前已被理解為利淡，因為政府減少支出等於經濟少了支持——其實削赤的影響主要在2014年之後才生效。這股經濟淡風的看法才是真正的沽盤來源。
意股市10天挫兩成 恐慌所在
對冲基金界近月瀰漫看淡的氣氛，一些大基金竟持有現金75%，這是極不尋常的。看淡的理由主要是歐洲信貸及世界經濟下滑。我覺得奇怪的是歐洲信貸在8月第一周並無新的消息，歐盟在7月份的新協議不算最理想，但也算是符合市場期望，情况總不至於差於6至7月跌市，希臘、愛爾蘭、葡萄牙的信貸差價全都下降了，在8月時已遠低於6至7月高位，問題是西班牙和意大利的差價在8月急劇上升，西班牙的信貸違約掉期差價在7月18日見380點子，之後回落至280點子，現在是429點子；意大利的信貸違約掉期差價在7月18日見321點子，之後回落至250點子，現在是387點子；意大利股市由7月22日至8月4日10天內跌了近20%（圖1）！這才是引起恐慌的地方。
可以說，當淡友從希臘、愛爾蘭、葡萄牙入手掀不起大浪，改而由意大利和西班牙發難，結果一箭功成。一個淡友的理據是歐盟可以支持細小的希臘、愛爾蘭、葡萄牙經濟，但對大經濟意大利和西班牙卻無能為力；歐盟歐洲財政穩定基金（EFSF）只有4400億歐元，單是意大利截至2013年的融資需要便需要6760億歐元。這裏要明白一點，歐洲財政穩定基金的金額是有限的，歐洲央行的子彈卻可以是無限的（代價是通脹），現在的一個重要發展，就是歐洲央行與意大利商討意大利加速改革，以換取歐洲央行買入其債券。
美經濟數字 無指向衰退
至於經濟下滑一點，美國經濟數字，如ISM 7月製造業/服務業指數和7月份國民收入支出，全都被解讀為經濟衰退的先兆。其實，以上的數字顯示經濟放緩及停滯，但並沒有指向衰退。上周公布失業救濟金申請人數下跌，但有傳媒的頭條是申請人數下跌不足以避免衰退，這根本是先入為主的報道；另外一些比較好的數字，例如7月同店零售銷售數字優於預期，卻不被提及。美國在上周五收市後被標普調低投資評級，時間來得真好！這其實很可能是春江水暖鴨先知，使一些先知者在上周沽貨，這倒可解釋了部分跌市。
歐洲信貸及美國經濟的基本面都沒有比6至7月差或差很多，我不認為調低投資評級會對美國經濟及股市有根本性影響，重要的是，信貸指標也沒有大變動，但股市卻大跌了。形勢表面上是基本因素作怪，但我反覺得是技術因素當道——在上前周曾看到市場莊家的消息，看上周標普500指數見1250點（當時在1300點之上），當時我不大相信，想不到這麼準。我的推測是有資金在「做嘢」，即是有所動作，7月28日的期貨沽盤就是先兆，上周美股每早一段時間的期權認沽/認購比例特別扯高，這次淡友成功的是引發了斬倉沽售，8月3日至4日的大跌市，是機構性沽售為主，內裏有着贖回及斬倉的壓力。從壞的角度看，沽售可以引發更多的沽售（沽售——價跌——贖回——沽售——價跌的惡性循環），而且是大的沽售；從好的角度看，機構性沽售往往是沽售的尾聲。
現在形勢自然是惡劣，但市况愈是波動大，機會就愈多，危機就是危中有機，宏觀困擾和業績的短期反應，是買入增長股的好時間，而非只是討論避險的時間。這不是心口掛勇字就成了，均衡組合和適當對冲/現金比例是需要的，我強調的是市場有的是牛熊共舞，像8月4日萬馬齊瘖的日子是不多的，指數期貨則是另一場遊戲。遇到大波動，最重要的是保持心理平衡，有紀律，分段買賣；當然先設條件是在跌市之前做好適當的組合部署。被套牢的不要慌（慌也無用），不要寄望V形反彈，要動態的調整組合；現在有的是機會啊！
資金捧增長股 形勢料持續
現在特別要留意的有二點：（1）政治干預。8月3日瑞士央行突然減息，8月4日日本干預日圓，歐洲央行宣布買入邊緣國家債券，這都是環球政府干預市場的行動，隨着跌市，有關干預是不會停止的，只會加劇。市場是在挑戰考驗歐洲政府的政治決心，如何解決困局。上周五傳出G7提早會議，諸國首長通電，歐洲央行與意大利磋商等動作。（2）增長股的走勢。現在表面上是消息市，看深一點最後仍是業績主導，說得更確實是增長主導，市場熱切追尋增長股，資金是在追逐增長——能在低國內生產總值之下仍然增長的股份，這個資金流向在可見將來都不會改變，當局面穩下來，增長股又會受到追捧。現在最佳市場風險指標是瑞士法郎的走勢（圖2）和西班牙/意大利的信貸差價，一籃子的增長股則是入市的工具。
李順威
《每日觀點》
見http://www.mpfinance.com/lee.htm
