開採成本漲 中海油宜炒波幅

【明報專訊】受惠實現油價上升及產量大增四成，中海油（0883）上半年多賺109.6%至259.9億元人民幣，好過市場預期。雖說業績理想，但面對成本增加、油價欠缺大升動力，中海油現階段只宜炒波幅。

無論在實現油價及產量增長方面，中海油上半年的表現絕對值得肯定。期內平均實現油價為每桶76.59美元，按年大升55.2%，高於同期紐約期油52%的增幅。由於公司位於中國海域的渤中3-2、潿洲11-1東及曹妃甸18-1項目於今年3月起投產，惠州25-3項目亦在第2季起開始生產，加上現有油井產量提升，上半年油氣淨產量達1.49億桶油當量，同比增長40.8%，其中原油及天然氣產量分別錄得38%及55%的按年增幅。

全年目標料可輕鬆達到

中海油於年初訂下進取的全年產量目標：2.75億至2.9億桶油當量，年增長最多28%。筆者相信公司能輕鬆達標，畢竟上半年公司產量相當於全年目標約五成，只要下半年保持目前的生產速度便可。再者，公司同時透過購入海外資產及併購活動支持產量增長，單是上半年便完成了三項，包括與Bridas Energy合作在阿根廷、玻利維亞和智利進行油氣生產、與伊拉克Missan簽訂技術服務合同等。

不過，成本趨升是中海油面對的最大挑戰。2008年上半年當國際油價升至每桶111美元時，公司每桶油主要成本為18.76美元；去年上半年油價跌至51美元，每桶成本升至19.5美元，今年更進一步升22%至23.85美元，反映不論油價升或跌，公司都改變不了成本增加的事實。此外，公司必須做到「新舊油井全速盡開」的程度，才能達到未來5年年增長6%至10%的目標，而成本肯定有增無減。根據麥格理的研究報告，中海油去年開發油井數目多達284個，較08年多出1.5倍（見圖），而且大部分位於渤海灣，需利用加密鑽探（infill drilling）技術才能開採。該行預期，今年開採成本將大幅上升。至於新油井方面，管理層已明言，隨着早年高油價環境下建設的油氣田陸續投產，成本控制的任務愈見艱巨。當油價處於上升周期，中海油尚且可從售價彌補成本增幅，但油價不升甚至回落之時又怎辦呢？那就被迫接受毛利率下跌的現實。

油價上落市 毛利率受壓

筆者對下半年油價走勢維持審慎看法，始終美國這個全球最大耗油國，經濟仍存在隱憂，原油需求欠缺增加基礎，通脹又不見得在短期內重臨，相信紐約期油只能在70至80美元上落。下半年季節性因素令成本上升，加上公司須投入約56億美元的資本開支，假如筆者對油價的預測正確的話，下半年純利應少於上半年。

三大油股當中，中海油無疑是當然之選。與中石化相比，它沒有受到成品油價格機制拖累，影響其油品售價；跟中石油比較，中海油並無涉足煉油業務，毋須擔心油價上漲而造成煉油虧損。

然而，受累於成本增加及油價潛在升幅有限，降低了中海油的投資價值。現價相當於預測市盈率11.4倍，跟歷史平均水平相若，估值不算昂貴，惟大升空間不多，投資者可採取低買高沽的策略，於12.5元至13.5元區間炒上落。

撰文：郭子威