【明報專訊】在我寫專欄之初，我常常說的話除了「牛熊共舞」之外，可能就是宏觀看市。在一個簡介上，我指「現代環球金融一體化，股市、外匯、債券三位一體，要了解投資大勢理財方向必須看得遠、看得闊、看得深。單看一個股市來買賣股票已非投資之道，綜合股匯債市來建立環球投資視野以捕捉投資趨勢，利用不同市場的價格差異以獲利才是上策」。
現在，宏觀看市已不是奇怪動物了，放眼都可以看到歐豬信貸、美元升跌、美債升沉、商品波動、金磚四國股市走勢的報道，一些投資專欄及交易員亦會引用這些消息來作分析和買賣。可惜，很多時候，宏觀看市只是簡易的新聞分析。將新聞分析套用於投資的明顯毛病就是市升唱好市淡叫跌，因為市升的時候傳媒多會找些好消息來解釋，市跌之際傳媒又會找些壞消息來研究。
很多時候，市頂正是好消息滿天，市底剛好是壞消息遍地。特別是跌市時，一定是烏雲蓋天，而且一定被描繪成末日的開始而已。
歐盟主席 不斷製希臘恐慌論
近月來，金融市場多了波動——其實是多了下跌的時候，總之，大升不會叫波動，只有下跌才是波動。先是4月18日標準普爾調低美國債務展望（不是評級），當日標普500指數曾跌1.9%（收報1312點），自然有人認為這次是狼來了。我接受香港電台《e線金融網》訪問時表示，這根本沒有任何重要意義。兩周之內，標普500指數高見1370點，這個一段頭條消息便被遺忘了。
之後，又有其他壞消息了，主要有三﹕一､歐洲信貸問題，特別是希臘可能需要重整債務；二､商品急跌美元上升；三､很多經濟數字都偏弱。這三重奏倒是挺嚇人的，加深恐怖氣氛的是新興市場疲弱和一些界別股份跌幅不輕。今次來分析一下歐洲信貸問題。
歐洲信貸問題是重要的頭條，其實在年初已有愛爾蘭、葡萄牙需要歐盟援助，但愛爾蘭、葡萄牙、希臘的信貸差價一直居高不下（大家可以參考我在「即日觀點」欄每日的差價記錄），市場的信息很清楚，就是認為歐盟援助不能解決問題，這些歐豬最終都會違約，信貸差價的高度就是反映違約的機會率。
5月17日歐洲信貸有點新消息，歐盟組織主席Jean-Claude Juncker表示希臘債務大重組（large restructuring）不是一個方案，但不能肯定排除重新包裝（reprofiling），也提及希臘債務弱重組（soft restructuring）。這根本是在玩弄文字遊戲，說來說去就是違約。
5月19日，惠譽（Fitch）調低希臘債務評級，歐洲央行行長警告如希臘債券延長還款期，歐洲央行便不會接納希臘債券為抵押品，5月23日標準普爾調低意大利債務評級，惠譽調低比利時債務評級，西班牙執政社會黨在地區選舉失利，得票率只有28%，瑞士傳媒報道希臘的現金只有不足兩個月之需，市場的反應是沽股票、沽商品，長美元、沽歐元澳元，長美債，歐洲信貸差價擴闊。
5月26日歐元又有波動，先是有報道中國會購入葡萄牙債券（葡萄牙的信貸比美國好？），歐元兌美元升上1.42，跟着Juncker說希臘不符合國際貨幣基金會發放貸款的標準，歐元急挫至1.407。這些全是政治主導的東西，Juncker近日不斷製造希臘恐慌論，明顯意有所圖。
資產價格 已反映歐豬違約問題
以上的事態發展繪畫的情景着實不好，投資者擔心是合理的。但客觀上截至6月3日（即股市近期低位），歐美股市今年仍然是報升的。問題不是歐洲信貸如何差，而應是為何歐洲信貸沒有將股市推向低位。這可能是半瓶水的情况，好友說瓶有半水，還可再添，淡友說瓶是半空，跌市只是剛開始（每次都是這樣說的！）。我不否定股市再向下的可能，但事實上股市是處於高位多於低位，淡友必須解釋此點，不能只說「遲些你就知」這類話。
對於股市未有大跌——由4月初至5月25日，標普500指數跌了4.3%，我的解讀是﹕
（1）市場已準備了歐豬可能違約，資產價格（特別是債券及信貸違約掉期）已反映了問題，好像希臘2年債孳息率由1月的10厘升至5月24日的27.19厘（圖1），當問題已被消化，即要沽的沽家已沽完了，問題也再不是問題了。
（2）希臘信貸是最熱門話題，但希臘的整體債務總額加上信貸違約掉期合約總額並不是很大的數目，不足以拖垮世界。
（3）歐豬信貸問題的真正恐怖是其擴散效應，但西班牙、意大利的信貸差價（西班牙差價是非常重要的指標）仍算穩定（圖2），美國信貸差價更是不受影響，擴散並未出現。
歐債消息美元升跌 不足解釋股市
（4）歐豬信貸問題現在是政治問題多於經濟問題，死結是德國等民意反對不斷付鈔，歐豬反對黨反對緊縮，最後的取決在於德國對維持歐盟的政治決心。
（5）歐債不會缺乏買家，特別因為出現了中國這個政治買家。
（6）由4月初至6月3日，德國DAX升了0.9%，STOXX50跌了4.1%，恒指曾跌4.2%，與歐豬信貸無大關係的香港股市與歐洲股市跌幅相若，整年表現（-0.37%）更差於STOXX50（-0.13%，以美元計升9.26%），這是不能純以歐豬信貸問題來解釋的。
以上的分析說明一點，只以歐洲信貸消息､美元升跌來推演股市升跌是新聞分析多於投資分析，事情可是複雜得多的。6月3日歐盟、歐洲央行、國際貨幣基金會同意發放對希臘第二期援助，歐元上升，歐洲信貸違約掉期差價大幅收窄，但美股下跌（這歸功於經濟數字疲弱——詳見「即日觀點」欄），歐洲信貸問題並未完結，對市場仍會有很大影響，但不要只看頭條來分析。
李順威
shunwailee@hotmail.com
《每日觀點》
見http://www.mpfinance.com/lee.htm
