內銀A低過H 不利農行定價

【明報專訊】中央為支持農業銀行上市，破例重啟暫停多年的A股戰略配售方式（類似H股的基礎投資者），農行昨公布A股戰略配售比例將達四成。有分析員指引入向為大型國企的戰略配售投資者，令農行招股更順利，又減輕對大市的壓力。A股的銀行股已跌至甚殘，A、H股間的差異亦逆轉，工行、建行等A股股價早已較H股大幅折讓。有農行A股承銷券商坦言，現時A股低迷，反而拖累了以A+H同股同價形式上市的農行的定價。但分析員認為，這未必等於A、H股同價的農行上市後，H股有更大上升空間。 早年A股牛氣冲天，A、H同步上市的新股，往往受制於H股投資者，未必願意接受過高估值，但H股定價又不能低於A股，故此令承銷團在定價時大傷腦筋。明顯例子如07年高峰期上市的工行（1398）、中行（3988）等，在遷就海外投資者的情况下，定價都未能太進取，結果上市初期，兩股的A股都受熱炒，升幅驕人。 工建兩行A股折讓創新高 不過，今非昔比，A股連跌多月，內地投資者早已謹慎非常，尤其受政策調控影響，對整個銀行業的前景亦少有看好。可茲證明的是，港、滬兩地同時上市的內銀股，A、H股間的折讓，早已出現逆轉。以往A股較H股有大幅溢價，現時反而變成有大幅折讓（圖1）。當中如工行及建行，近日A股較H股的折讓，更創下有史以來最大，工行A股較H股折讓達18％，建行乃至交行（3328）亦達13％（圖2），反映內地投資者對銀行的信心，遠沒有海外投資者高。有農行A股承銷商承認，A股近期的弱勢，的確令農行的定價受到限制，事實上，若以市帳率來衡量，工行及建行的今年預測市帳率，都是1.8倍不到，中行更只有1.5倍。因此農行現時上市，估值如何既能做到吸引內地投資者，又不致被批評向海外賤賣資產，當中的平衡實頗考功夫，「現在收集到的回饋，大型機構投資者中，反而是海外更為積極，內地相對慢熱。」至於香港方面，有H股承銷商稱，經過近日推介，初步反應不俗，投資者對定價的底線亦屬可接受範圍。 為農行07年來首重開戰略配售 不過，上述A股承銷商仍對農行招股頗為樂觀，當中關鍵是已有四成股份，鎖定透過戰略配售方式出售，禁售期長達12至18個月，對市場資金的壓力會減輕。事實上，A股新股的戰略配售，早於07年後已停止，而且根據中國證監會在當年下發的《關於戰略配售有關問題的通知》，向戰略配售投資者配售股票的總量，不可超過公開發行股票數量的30％。而農行今次擴大規模到四成，反映監管當局為支持農行上市，亦給予政策支持。按以往經驗，戰略配售投資者，絕大部分是大型國企，有市場人士就認為，在當局指令下，可以預期大型國企會積極支持農行上市。雖然農行最終定價，或會受A股牽制，未能定價過高，但有中資證券行分析員坦言，即使如此，農行H股在上市後，表現未必會跑贏同業。若簡單認為農行A、H股同價上市，現時內銀H股又普遍較A股有溢價，可以憧憬農行H股在短期有上升空間，「以現在的市場環境，這個想法是太冒險了。」 www.mpfinance.com/ipo.htm （明報記者楊曦報道）