美緊縮周期 新興國衝擊不如94年

【明報專訊】美國聯儲局會議結果今早應已知曉，現時的宏觀條件基本符合其縮減規模的準則，僅餘通脹目前仍偏低；因此，我們認為聯儲局會議後，宣布逐步退出QE的概率高於50%。


美國退市已困擾大市大半年，退市是必然，只是時間上還沒有確定而已。先不說這次會議後，會否公布時間表，我們不妨通過對比當前狀况，與1990年代以來的三次美聯儲緊縮周期的異同，來分析美聯儲緊縮周期啓動時，對新興市場的影響。


新興國與美經濟周期迥異

1990年代以來，美聯儲的三次緊縮周期，分別是1994年2月、1999年6月和2004年6月，均對新興市場資本流動帶來了較大影響。其中，1994年新興市場資本流出最為嚴重，許多新興市場國家的金融環境遭到嚴重破壞，並引發了隨後一系列新興國家的債務和貨幣危機；相反，2004年美聯儲的緊縮周期初期並沒有引發新興市場大規模的資金流出，反而有加速流入的現象；1999年的緊縮周期對新興市場資本流出的影響介於前兩者之間。


造成這一差異的主要原因是：（1）全球經濟周期是否同步；（2）美聯儲緊縮前是否有大量資本流入新興市場推升資產價格泡沫。


目前新興市場經濟運行周期存在與美國經濟周期脫鈎的現象，發達國家經濟復蘇引領了全球經濟自2012年底以來的復蘇，反而新興市場目前多數經濟仍在下行。另外，2008年危機以來新興市場的率先復蘇以及發達國家的持續量化寬鬆，給新興市場帶來了大規模的資金流入。新興市場08年以來的復蘇多數是依靠大規模投資刺激計劃來加速內地產能和資本積累，經濟增長結構不均衡，並且面臨較為嚴重的經常帳戶赤字或順差下滑。因此，我們也不能對新興市場目前蘊含的風險掉以輕心。


與1994年相比，目前情形較為積極的一面是：新興市場的外匯儲備和匯率的靈活性都好於1994年，匯率的大幅貶值也有助於减緩對經濟的負面衝擊，這為新興市場應對外部衝擊提供了更多的政策施展空間，加上目前美聯儲僅是縮减QE規模，只是流動性邊際投放量收縮，而非總量收縮，更不會立即啓動加息策略，退出QE與啓動加息之間至少有1至2 年的時間，這也為新興市場採取結構性改革提供了緩衝時間。因此，我們認為短期內新興市場爆發大規模危機的可能性仍較低。


外匯儲備勝往年 新興國經濟料穩

金融市場可能再次出現波動，新興市場也可能再次面臨資本流出壓力，但幅度應該小於今年5至6月份，原因主要有如下幾點：（1）基於對美國經濟溫和復蘇的判斷，我們認為美聯儲縮减QE的節奏會相對緩慢；（2）美聯儲對前瞻指引的加强有利穩定市場對短期利率的預期，强調縮减QE並不代表會很快加息；（3）歐日央行未來加碼寬鬆將為全球流動性注入新增量，在一定程度上緩衝因美聯儲QE縮减帶來的邊際流動性變化。


中國光大證券（國際）研究部主管

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