基金經理表現 不單靠運氣

【明報專訊】每年初，都有各式各樣的基金表現頒獎。究竟基金經理是否有能力跑贏大市，爭論不已。2013年諾貝爾經濟學獎得主之一的法瑪（Eugene Fama），與他的長期伙伴Kenneth French對基金經理投資能力做了不少研究。法瑪在學術界被譽為現代金融學之父，但在業界則不被認同。


美公募基金回報差過大市

法瑪其中一篇關於基金經理投資能力的研究文章，是在2010年發表在金融學頂級期刊The Journal of Finance發表，論文題為《Luck versus Skill in the Cross-Section of Mutual Fund Returns》。當時文章在美國的基金界引起一陣騷動。這篇文章有三個重要結論，第一個結論是美國公募基金整體上的表現不比市場好，如果扣掉基金費用，其實是跑輸大市；第二個結論是有些基金經理是明顯技不如人，運滯不足以解釋基金的差勁表現；第三個結論是有些基金經理是明顯投資高手，超卓的表現不是純粹運氣。


法瑪的研究樣本，是1984年1月到2006年9月，基金規模在500萬美元以上，投資在美國股票市場的公募基金，共3156隻。然後以這3156檔基金的月回報做自助抽樣（Bootstrapping，是統計分析的模擬測試方法），產生1萬個模擬樣本。回歸分析的模型是「FF三因模型」和「Carhart似因模型」（三因加上動量這變數）。這種嚴謹的研究，結論是很有說服力，不容易被反駁或推翻。


研究的第一個結論，不足為奇。過去40年，已有不少學術論文印證，公募基金整體上表現和大市一樣。如果說市場只有公募基金經理和散戶，則可以說基金經理這群人和散戶的投資能力沒有明顯差異。但市場除了這兩群人，還有機構（對冲基金、金融機構、投行自投）和專業個人投資者。目前為止，還沒有研究比較不同投資者的投資能力（資料不好找）。但有針對散戶投資習慣和成績的研究（通常是單一證券公司客戶群資料），結論是散戶整體表現不如大市。對冲基金經理投資能力的研究，未能證明對冲基金經理比公募基金經理強。以此推論，其他專業投資者的投資能力，可能凌駕於公募基金經理和散戶之上。


選錯基金 只能怪自己

研究的第二個結論，對基金投資者是警號。如果隨便挑選基金，遇人不淑，喊都無謂！研究的第三個結論，是最有意義的發現。以往的研究都只以整體表現來分析，沒有逐一排分。Kosowski等學者在2006年發表的論文，已經證明基金經理中會有高手長期跑贏同儕及大市。今次法瑪的研究，給這個結論背書。大家以後不要罵基金經理表現差，怪就怪自己明珠暗投，找錯基金。


御峰理財 董事總經理

mfchan@nobleapex.com

CFA,CFPCM

[陳茂峰博士 峰哥EQ]