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【明報專訊】前兩周接受港媒訪問，被問到這一輪牛市，什麼時候及點數見頂？一個極普通及「表面合理」的問題，但反而令我呆了，一時答不上來。
答不了的原因不是因為我對市場的短期表現沒有看法（牛皮），而是我意會到這問題背後可悲的含意。經歷了過去七年（以至更長）的大上大落市，投資者都下意識覺得股市只是一個大賭場，熊市及泡沫式牛市不停交替，卻沒有一個長遠持續的升勢。
後來文章刊登了，我的答案變成簡單的「牛市莫估頂」。其實我當時的答案是反問「為什麼股市會有頂呢？」理論上，隨着國家的人口（未來大憂慮）、經濟、國際貿易的增長，那麼股市（上市公司更應是拔尖的精英）的總盈利也應相應增長，股價也應有一個長期上升的趨勢。
過度量寬 拉低美股風險溢價
美國就是一個很好的例子。從1928年到2014年，標普幾何平均（geometric average）回報（包含派息）約9.6%，比10年美元國債的平均回報5.0%，高出4.6個百分點。這就是所謂的「股權風險溢價」（ERP，Equity Risk Premium)。芝大及耶魯教授Roger Ibbotson，就是靠此觀察而成名，亦從出售數據賺了不少錢。（現已由NYU教授Aswath Damodaran接手）。記憶中，廿多年前上課時，當時的ERP更高許多，達7個百分點。後經2000年的科網股災，再加2008年的金融海嘯，這ERP才被拉低了。極可能這跟廿多年來的過度寬鬆貨幣政策有關，而針是沒有兩頭利的！
中國股權風險溢價 超過美國
中國的情况又怎樣呢？A股歷史沒有那麼長，只從1990年底開始。上證的幾何平均回報也不錯，到現在高達15.7%。主要因為1990年的起步基數很低，只100點，所以有如IPO，開始時跳升得很快。中國的國債數據不齊全，不好找。但假設平均回報略高美債1個百分點，那麼長期ERP也有不俗的9.7%。但期間波幅當然遠高於美股，亦經歷了多次熊市。
但若從另一角度來看，中國股市還是相當令人失望。美國過去20年來（1994到現在）的平均GDP增長率只約2.5%，通脹率即CPI約2.4%。其間標普幾何平均回報約9.7%，跑贏名義（nominal）GDP 4.8個百分點。同期，上證幾何平均回報只約7.6%。眾所周知，中國過去黃金二十年，GDP高速增長，平均達9.0%，CPI平均3.8%。上證還是跑輸名義GDP約5.2個百分點，情况非常嚴重。
深創業板 已亮起危險信號
這是一個荒謬的現象。如要改變「股市有頂」的感覺，一定要繼續大力推動多方面結構改革。但同時亦要非常小心股市太過泡沫化。深圳創業板及不少板塊已明顯亮起危險信號。
中環資產投資 行政總裁
[譚新強 中環新譚]
答不了的原因不是因為我對市場的短期表現沒有看法（牛皮），而是我意會到這問題背後可悲的含意。經歷了過去七年（以至更長）的大上大落市，投資者都下意識覺得股市只是一個大賭場，熊市及泡沫式牛市不停交替，卻沒有一個長遠持續的升勢。
後來文章刊登了，我的答案變成簡單的「牛市莫估頂」。其實我當時的答案是反問「為什麼股市會有頂呢？」理論上，隨着國家的人口（未來大憂慮）、經濟、國際貿易的增長，那麼股市（上市公司更應是拔尖的精英）的總盈利也應相應增長，股價也應有一個長期上升的趨勢。
過度量寬 拉低美股風險溢價
美國就是一個很好的例子。從1928年到2014年，標普幾何平均（geometric average）回報（包含派息）約9.6%，比10年美元國債的平均回報5.0%，高出4.6個百分點。這就是所謂的「股權風險溢價」（ERP，Equity Risk Premium)。芝大及耶魯教授Roger Ibbotson，就是靠此觀察而成名，亦從出售數據賺了不少錢。（現已由NYU教授Aswath Damodaran接手）。記憶中，廿多年前上課時，當時的ERP更高許多，達7個百分點。後經2000年的科網股災，再加2008年的金融海嘯，這ERP才被拉低了。極可能這跟廿多年來的過度寬鬆貨幣政策有關，而針是沒有兩頭利的！
中國股權風險溢價 超過美國
中國的情况又怎樣呢？A股歷史沒有那麼長，只從1990年底開始。上證的幾何平均回報也不錯，到現在高達15.7%。主要因為1990年的起步基數很低，只100點，所以有如IPO，開始時跳升得很快。中國的國債數據不齊全，不好找。但假設平均回報略高美債1個百分點，那麼長期ERP也有不俗的9.7%。但期間波幅當然遠高於美股，亦經歷了多次熊市。
但若從另一角度來看，中國股市還是相當令人失望。美國過去20年來（1994到現在）的平均GDP增長率只約2.5%，通脹率即CPI約2.4%。其間標普幾何平均回報約9.7%，跑贏名義（nominal）GDP 4.8個百分點。同期，上證幾何平均回報只約7.6%。眾所周知，中國過去黃金二十年，GDP高速增長，平均達9.0%，CPI平均3.8%。上證還是跑輸名義GDP約5.2個百分點，情况非常嚴重。
深創業板 已亮起危險信號
這是一個荒謬的現象。如要改變「股市有頂」的感覺，一定要繼續大力推動多方面結構改革。但同時亦要非常小心股市太過泡沫化。深圳創業板及不少板塊已明顯亮起危險信號。
中環資產投資 行政總裁
[譚新強 中環新譚]
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