短期宜避開亞洲資產

【明報專訊】由於全球貿易停滯和美元轉強，制約了亞洲區的經濟增長前景。過去一年，要在亞洲貨幣投資獲利，可說是非常困難。然而，在早前人民幣下跌的衝擊之前，亞洲區的基本因素和孳息率等仍然合理，一直都令人覺得可以繼續持有亞洲區內的貨幣。但經過人民幣「貶值」之後，區內其他貨幣彷彿成為內地更靈活的匯率制度的主要受害者，上述的風險回報排名已經發生了變化。


需要明確指出的是，我們並不鼓吹或主張「貨幣戰爭」，而人民幣的匯率亦可能很快就會穩定下來。但這並不是問題的關鍵。


直至前一個星期二之前，投資者都可能會認為，人民幣作為亞洲區內的儲備貨幣，其匯率應該是大致穩定的。但經過前一個星期二的大跌市之後，沒有人能夠肯定將來的情况──從事利差交易的投資者的理性反應，就是先拋售所有亞洲貨幣，之後才慢慢弄清楚。


人幣貶值後 投資者紛拋售亞幣

事實上，由於馬來西亞的銀行面對緊縮，十分依賴短期的美元融資，由上周二至今，以馬來西亞令吉為首的區內貨幣，兌美元的匯率已經下跌了大約2%。我們估計，在未來幾個星期，還會繼續下跌。


不論從經濟增長還是從債務的角度來看，亞洲新興經濟體出現這場小危機，都是因為「底子」不佳。因為區內的整體槓桿化比率，即使包括中國，都已經回升到1997至1998年亞洲金融風暴爆發之前的水平。


由2009年到現在，區內的外幣債務，包括亞洲企業在境外的子公司發行的債券，已經增加了一倍。由於要償還外債的利息，亞洲各國的央行在2013至2014年的貨幣政策放鬆得稍為慢了一點，就令股市陷入熊市。


背後目的不重要 市場觀感最重要

在上星期之前，我們仍然有條件地看好亞洲，其原因是，商品市場過去8個月的大跌價，讓亞洲國家得以進入一個貨幣供應相對寬鬆的周期。


因此，亞洲國家仍然有望達到一些不慍不火的經濟增長。但是，在這個貨幣供應逐步寬鬆的周期，同時亦需要金融穩定。


然而，中國在人民幣匯率方面的舉動帶來了很大的影響，原因是它突顯了一個很多市場參與者都忽視的事實。


我並不懷疑，人民幣的匯率下跌，是因為中國的決策者減少干預，讓其匯率更加受市場主導。但是，我也觀察到，人民幣匯率下跌，是在它作為交易貨幣的角色大大加強的情形下出現。


因此，將人民幣「貶值」，便成為一項避免通縮加劇的有用工具。


在這種背景下，我預測市場會凝聚一種看法，覺得內地正在尋求將人民幣逐步和受控地貶值，雖然這未必真的是內地的政策或意圖。人民幣作為區內的一種儲備貨幣，市場對它的觀感也出現這種變化，其他亞洲貨幣就更加不用說了。這種觀感將會令持有亞洲貨幣的風險提高。


即使美國聯儲局已發出信號，可能會押後加息，但亞洲貨幣的匯率仍然繼續下跌，人民幣繼續貶值的威脅將會籠罩市場。


貿易增長停滯 爭相貶值無幫助

以利差交易來平倉的經濟後果是，亞洲新興經濟體放寬貨幣政策的能力將會受到很大的限制，實質利率將會維持在高位。


最壞的情况是，區內的經濟體紛紛出現通縮，令中國大陸的壓力大增，要讓人民幣進一步下跌，造成惡性循環，出現一個持續的貶值周期。


其結果是，在大約9個月之後，亞洲新興經濟體的貨幣政策仍然是針對匯率，而不是在利率方面着墨。


然而，可悲的是，由於全球貿易增長停滯，這種爭相以貨幣貶值來競爭的方式，對經濟並不會產生多少紓緩作用。


應着眼利率 而非貨幣政策

即使中國大陸重新回復到將人民幣和美元以固定的匯率掛鈎，區內其他貨幣可說已經受到「傷害」，因為這已經顯示了，它們十分受人民幣這種「儲值貨幣」影響。


基於這個原因，除非亞洲區內的貨幣已經調整至一個更具競爭力的水平，否則，我們不主張在這時入市長期持有亞洲的資產（持長倉）。


最低限度，這時都應該做一些對冲，或者暫時避開亞洲區內的資產。


GaveKal Dragonomics 資深經濟師

[潘迪藍 國際視野]