【明報專訊】金融危機最長久的影響，可能是對中央銀行聲譽的影響。繼德國央行（Bundesbank）行長韋伯（Axel Weber）突然退出角逐歐洲央行（ECB）行長的職位，並將於4月底離職，以及美國聯邦儲備局（FED）理事Kevin Warsh辭職（將於3月底卸任）之後，上星期英倫銀行的利率政策又惹人關注。英倫銀行的貨幣政策委員會，被其成員及媒體批評無力控制通脹。這些事件的影響，並非只是某些中央銀行的「個人聲譽」。
自從1980年代的「貨幣主義革命」之後，全世界的中央銀行都有一個假設：貨幣政策應該只有一個目的，那就是穩定物價。中央銀行的行長應該是非政治化的，獨立於政府之外。
但是，這個「80後」的貨幣政策模式，現時卻有四方面備受破壞：
「80後」貨幣政策 受四大質疑
1. 各中央銀行選擇的通脹目標上限，備受批評。例如，英倫銀行定下的2%目標，便因為受政治左右的間接稅改變得扭曲了。而美國聯儲局則被廣泛質詢，其所說的「核心通脹率」的定義。歐洲央行所說的通脹目標——「接近但低於2%」，則沒有人真正明白是指多少。IMF（國際貨幣基金組織）的首席經濟師則認為，較適合將通脹目標定於4%，而非2%。
2. 預早定下一個消費物價脹幅，就視為貨幣穩定的定義，這種想法亦因資產價格大起大落而備受質疑。愈來愈多市場和公眾意見要求，中央銀行的「維穩」工作，應該包括維持資產價格穩定。
3. 中央銀行被拉進政府的財政政策之中。因為政府要削減財赤，便可能會引致通縮，除非是貨幣政策極度寬鬆。
4. 1980年代之後的共識──價格穩定乃貨幣政策的唯一目的，正在崩潰。
若中央銀行有責任維持資產價格穩定，為何沒有責任去維持經濟增長和失業率穩定？
在金融危機之前，中央銀行的行長一直迴避這個問題。他們指出，他們只有一個政策工具，那就是利率。因此，外間只能夠期望他們達到一個目標，那就是價格穩定。美國聯儲局需要維持價格穩定和盡量降低失業率的「雙重任務」，曾被全球普遍視為不合時宜。
聯儲局兼顧物價與就業
聯儲局主席伯南克曾經寫過很多論文，解釋這雙重任務其實只相當於一個簡單的通脹目標，因為維持價格穩定正是中央銀行盡量降低失業率的最佳方法。
但是，自從雷曼兄弟倒閉之後，在聯儲局的超級刺激經濟政策之下，一個簡單的通脹目標及盡量降低失業率的任務，兩者分別便十分明顯，這矛盾在其他央行就更大了。伯南克現在已公開表示，聯儲局的政策是由就業水平支配。很明顯，聯儲局的貨幣理論相對歐洲央行及英倫銀行來說，是各走各路。
那麼，當金融危機平息時，投資者是否應該假設，中央銀行的貨幣政策會回復到傳統的單純控制通脹目標？抑或中央銀行會隸屬於財政部長之下，好像1980年代之前那樣（新興經濟體仍然是採取這種制度）？貨幣政策會否逐漸和信貸管理、銀行監管、財政政策甚至勞工法例等其他經濟政策結合起來呢？我們也不知道答案。但我們知道，貨幣政策政治化會有很大影響。投資者應該開始問自己上述的問題。
我認為，現時已非常接近聯儲局需要處理美元弱勢和商品價格急升的時間。否則，該局就要冒上經濟復蘇可能受影響的風險。近期的數據顯示，游資開始重新回到美國的住宅市場，新申領失業救濟金人數的4周平均數創下這個周期的新低，而供應管理協會的採購經理指數仍然相當高，環球工業生產和貿易數據都回復到歷史高位……因此，聯儲局實在沒有什麼理由好像過去幾季那樣對息口政策那麼「溫馴」。
經濟強 聯儲局將日趨鷹派
事實上，聖路易市的聯邦儲備銀行行長James Bullard日前就質疑，聯儲局是否有需要完成第二輪「量化寬鬆」（QE2）措施。因此，我預期，未來幾日或幾星期，可能會有更多地區的聯邦儲備銀行行長發表相近的「鷹派言論」，以阻止商品價格進一步破壞現時的經濟復蘇。
另一個有趣的問題是，若美元反彈和商品價格回落，那對新興市場會有什麼影響？對新興市場來說，強美元通常是壞消息。但近來，新興市場的最大困擾是通脹，而部分通脹就是由商品價格急升引發。無論如何，在這些問題仍未有答案前，股市可能還要稍作休息。
Pierre Gave
GaveKal亞洲區研究部主管
