張化橋：中國股市仍不妙

【明報專訊】有「民企之父」稱號的投資銀行家張化橋，近日出席一個廣州講座中談到對中國股市的長期看法，對大家籌劃退休金投資上甚有參考價值。他開宗明義指未來幾年，中國的股市依然不妙，他有三點不敢看好中國股市的理由：一是通脹的壓力和信貸緊縮；二是企業的假帳和謊言消息仍存在；最後是除了銀行股和小量地產股外，大部分股份依然太貴。


他認為，最近幾個星期，內地的資金市場略為鬆動只是「抗旱救災」性質，不是基本面改善。雖然，今年的通脹情况會因為上年的高基數而下降，但是，通脹猛烈在社會仍然感受到。


張化橋表示，以前買一噸煤，只用300元，現在卻升至700元。這樣的物價上揚會窒息經濟活動。而且，未來幾年不太可能有過去多年20％以上的貨幣供應量增長了，這也是壓制股市的原因之一。


政府消費出口增長正減慢

張化橋表示，以現時經濟概况及利率水平，股票市場的市盈率應該在7到10倍間，他也補充個股情况有別。但是，當個股估值被推至20倍甚至40倍的市盈率，而且公司質量只是一般時，投資者就應該要小心。「20倍和40倍的市盈率意味着20年或者40年後，股民才可以收回成本。但是，那些公司是否可存活這樣久？」張說。如果過高市盈率最好不要入市，他指出有很多股市跌了十年甚至二十年，才找到它合理價值。


內地電企 不同於海外公用股

過去十年，中國的經濟高速增長與兩樣東西有關，一是政府消費（或者叫政府投資），二是出口高增長。現在，這兩個因素都在發生變化。政府消費是以高稅收和高信貸為前提的。高稅收加劇了貧富懸殊，再者，高信貸也加劇了通脹。所以，未來幾年的經濟活動會比過去十年慢一些。這對很多行業都有影響：船運，建築，建材，礦產，和相關的服務。


張化橋與一位基金經理短敍，談到該基金經理買發電公司的H股股票獲利，因而他的基金回報不錯。張化橋認為這是僥倖的成功。電力股常被投資者說成是公用股，他則認為是錯誤。外國的公用企業在產品定價和資本回報率方面受到嚴格的公式監管和保證，但中國的發電企業不同。張化橋認為他們很像製造業，「他們從公開市場買煤（價格不再受到太多保護），再發電賣給電網（價格又受到限制）。要預測他們的利潤非常不容易。電廠的固定資產很大，前期投入多。我感到，這個行業不太適合我們小股民。」張說。


同時，他也不會買煉油廠、化工廠、鋼鐵廠、造船廠和航空公司等股票，他坦言，不是它們不好，只是我完全沒有能力判斷他們的產品價格和周期。以他經驗在2010年底，西安的西部水泥（2233）把上市地點從英國轉至香港上市，張化橋認為估值便宜，因而買入不少，最後賺錢離場。但是，他事後檢討認為這只是投機，不是投資。


看好新奧併購中燃計劃

近月，新奧燃氣（2688）的股價跌了不少，原因是它跟中國石化（0386）聯手收購中國燃氣（0384）。市場擔心它會因此負債纍纍，也擔心它沒有能力扭轉中國燃氣。「基於10年的觀察，我很有信心。首先，燃氣行業負債率高一些沒關係。新奧的債券目前還是投資級的，而且可能是投資級債券中最廉宜之一，故在1月初買了不少。」


張化橋在自己投資組合中持有兩隻內銀股，他認為金融股是最好投資的行業，特別適合怕波動的小股民。第一，金融業是經濟中所有行業的高度概括，投資金融業就等於投資所有行業。這樣一來，投資者可以避免過度集中的行業風險。


另外，投資者很難找到一個比金融業更具有槓桿效應的行業。所以在經濟增長很正常的年代，金融業會跑贏其它大多數行業。當然，在經濟衰退時，壞帳增加，可能讓金融企業巨虧甚至倒閉。但是，由於金融業的特殊地位，政府又不敢讓金融機構倒閉，在困難時必須伸出援手。這就出現了一種不對稱。贏了的時候所有股東有份，虧了由政府「埋單」。雖然經濟周期難免，但中國經濟的基本方向在未來5到10年還是向上的。這就決定了金融業投資的可行性。另外，這些企業一般比較大，安全性比較高。


張化橋表示，「我有兩隻製造業的股份，一是中集安瑞科（3899）。二是金威啤酒（0124）。前者是行業領袖，而且它處於一個快速成長的行業（燃氣運輸和儲存）。金威啤酒這幾年落後了，但是管理層不錯，而且在努力想辦法。「不過，這個行業很差，我持有它也許是個錯誤。幸而持倉不高。」